Капекс AI пересчитали вверх, а производительность — нет: валовые $1 трлн против 0,8% роста

Два прогнозиста пересчитали капекс гиперскейлеров вверх за одну неделю, а производительность экономики за это время не сдвинулась. Это не противоречие, а ошибка единицы измерения.

Цифра разошлась.

Goldman Sachs Research оценивает мировые инвестиции в AI в 2026 году в $1 трлн, из них $581 млрд — в США.

В это же время медианный рост производительности в странах ОЭСР за 2020–2024 годы составил 0,8% против 2,0% в 2001–2007 годах.

Эти две величины почти никогда не считают вместе. Рынок смотрит на gross investment — на объём трат. Статистика смотрит на net investment — на прирост капитала.

Разница выглядит технической, пока не посчитаешь цену ускорения износа.

Сколько на самом деле обещают гиперскейлеры

Метрики в строках разные: у Goldman — все мировые AI-инвестиции, у Moody's и TMT — только капекс операторов. Складывать их нельзя. Источники: Goldman Sachs Research, Moody's Ratings, TMT Finance, 2026 год.

Строки нельзя складывать, но направление у всех одно. За лето оценка выросла с $700 млрд до $785 млрд, и теперь Moody's ждёт около $1 трлн в 2027 году.

Goldman Sachs пошёл дальше консенсуса. Ходившую цифру в $794 млрд по гиперскейлерам он считает заниженной примерно на $200 млрд для мировых вложений и одновременно завышенной на ту же величину для США.

Американская доля AI-капекса в ВВП, по его модели, растёт с 1,8% в 2026 году до 2,5% в 2027-м и 2,8% в 2028-м. Мировая идёт с 0,9% до 1,3% и 1,4%.

Это самая честная рамка во всём наборе. Рост виден, он измерен и он не фантастический.

Прогнозы двигаются, счета — нет

Стратегическая команда Goldman пишет прямо: консенсусные прогнозы капекса на 2027 год, скорее всего, слишком осторожны.

И тут же добавляет оговорку, которую цитируют реже.

Даже после значительного пересмотра вверх доля AI-инвестиций в ВВП останется в комфортном историческом диапазоне прошлых технологических циклов. Базовый ориентир — железные дороги и автомобили.

То есть пересмотр вверх не ломает макроэкономическую рамку. Он её подтверждает.

Смешаем вторую половину уравнения. За деньгами стоит долг, и у долга есть предел.

В марте 2026 года Moody's вынесла прямой вывод: рост капиталоёмкости и долговой нагрузки приведёт к пересмотру кредитоспособности, если рост прибыли так и не появится.

Прогнозы пересматривают вверх, кредитные допущения — в ту же сторону, но с другим знаком последствий.

Механика финансирования простая и от того менее приятная. Оборудование и конструкции дата-центра — это актив с многолетним сроком службы, а выручка от него начинает появляться после ввода в эксплуатацию. Разрыв между моментом трат и моментом доходов закрывается заёмными средствами.

На шесть операторов из прогноза Moody's приходится одновременно рост капиталоёмкости и рост долговой нагрузки. Именно эту связку агентство и назвала в марте как условие для пересмотра кредитоспособности.

Отсюда асимметрия, которую редко проговаривают вслух. Ошибка в оценке спроса на вычисления стоит оператору двойной цены: оборудование, которое уже куплено, и контракты, которые уже подписаны. Ошибка в оценке сроков стоит ему же годового цикла задержки, то есть удвоения расходов на электричество.

Валовый счёт устойчив к таким ошибкам. Он их не замечает.

Пока этого не происходит. В первом квартале 2026 года совокупный рост выручки AWS, Azure и Google Cloud был быстрее всего с второго квартала 2021 года. Годовая выручка AWS от AI превысила $15 млрд, у Microsoft — $37 млрд, рост на 123% год к году.

Операционная выручка растёт быстрее, чем раньше. Капиталоёмкость растёт быстрее, чем выручка.

Дальше начинается физическое ограничение. McKinsey Global Institute отмечает: скорость исполнения стала главной проблемой дата-центров. Лаборатории и операторы упираются в нехватку рабочих рук, сроки поставки оборудования, задержки разрешений и очереди на подключение к сети.

Цена задержки посчитана. Для AI-тренировочных дата-центров годовая задержка проекта равносильна удвоению расходов на электричество: потерянные поступления плюс изменившаяся ценовая конъюнктура.

Год задержки — это год, когда актив ещё не работает, а деньги уже потрачены.

Отдельный канал — память. Финансовый директор Amazon объяснил рост капекса 2026 года примерно с $200 млрд до $220 млрд одной только ценой памяти. Строительный план при этом не менялся.

Это $20 млрд инфляции входных затрат, а не расширения. По оценке Moody's, в 2026 году память может занять 30% и более всех входных затрат в нижнем ценовом сегменте ноутбуков и смартфонов, а объёмы продаж упадут на двузначные проценты.

Компания, которая пересматривает капекс вверх, одновременно видит инфляцию своих входных затрат. Это один факт с двух сторон.

Третий канал — энергия. McKinsey приводит мировые цены на газ в диапазоне от трёх до более чем пяти раз выше американских, а разницу в стоимости и сроках строительства — до одной трети в обрабатывающих отраслях и 60–80% в ядерной энергетике.

Валовая стоимость владения (levelized cost of capital) в таких условиях двигается сама. Это системный эффект, разложенный на годы, а не разовый шок.

И все три канала бьют в одну точку. Скорость, с которой вложения превращаются в работающий актив, определяет не только отчётность, но и то, какая часть валовых трат вообще станет капиталом.

Прогнозы пересматривают вверх. Текущий счёт по производительности — нет.

Производительность стоит на месте

Compendium of Productivity Indicators 2026 года у ОЭСР фиксирует то, что в валовых цифрах видно только через два десятилетия.

В 2024 году выработка на час работы выросла в среднем по ОЭСР на 1,2%, а медиана по странам составила всего 0,4% против 1,8% в 2001–2007 годах.

Темп улучшения сократился примерно вдвое. Если бы прежняя траектория сохранилась, уровень производительности сегодня был бы на 10–20% выше.

Абсолютные ряды дают то же самое. Выработка в США в постоянных ценах выросла с $50,8 в 1995 году до $84,1 в 2024-м — сложный рост 1,8% в год. ЕС-27 и Япония двигались с темпом 1,1% в год.

Разрыв при этом копился. ЕС-27 опустился с примерно 90% американского уровня в 2000 году до 75% в 2024-м. Япония — с 73% до 62%.

В 2024 году США выросли на 2,2%. Больше половины стран ОЭСР — меньше чем на 1%, а ряд европейских экономик стоял около нуля. Многофакторная производительность (MFP) дала отрицательный вклад в 14 странах из 21.

Это плата за лаг. Капекс — опережающий индикатор, производительность — запаздывающий. Между ними два десятилетия, а внутри текущего цикла — ни одного подтверждённого разворота.

Отрицательный вклад MFP в 14 странах из 21 означает, что проблема не только в устаревании капитала. Вклад в пересчёте попросту ушёл в минус.

Куда ушёл второй доллар

McKinsey Global Institute формулирует правило, которое делает весь спор измеримым. Экономики держат примерно постоянное отношение производительного капитала к ВВП на длинных отрезках, поэтому темп роста экономики в основном отслеживает чистые инвестиции, а не валовые траты.

Считать надо не траты, а прирост капитала.

И тут же McKinsey уточняет, где именно это разойдётся. В США инвестиции в AI растут бурно, но все инвестиции экономики относительно ВВП — плоские. Ставка сделана на концентрацию, а не на расширение.

Масштаб ставки виден по валовым цифрам семерки компаний. Суммарные капиталовложения и НИОКР семи AI-связанных компаний выросли в 50 раз за два десятилетия — с $15 млрд в 2005 году до почти $750 млрд в 2025-м. К концу 2026 года совокупный объём у этих гиперскейлеров может приблизиться к $1 трлн.

Структурные вложения в дата-центры в США в 2025 году составили $436 млрд, и это только конструктив — часть общей суммы.

Всё это валовые деньги. Чистая величина — отдельный счёт.

Дальше идёт самый неудобный вывод. Оборудование, энергия и материалы, вложенные в вычисления, стареют быстрее, чем инфраструктура прошлых циклов.

McKinsey ссылается на работу Goldman Sachs о тяжёлых активах и низком устаревании в эпоху AI. Это внутреннее признание одного из прогнозистов: ускорители — капиталоёмкий актив с коротким сроком службы.

С коротким сроком службы валовая сумма и чистая расходятся быстрее. Значительная часть второго доллара уходит не на расширение, а на замену того, что уже куплено.

Где именно течёт конверсия, McKinsey показывает через стоимостной разрыв. В сценарии, где производительность труда в развитых экономиках скачком растёт на 30% за счёт AI, автоматизации и операционных моделей, а затраты на оборудование, энергию и материалы сходятся, закрывается 50–70% разрыва с передовими площадками в США и примерно 30–60% в Европе.

То есть даже при идеальном раскладе закрывается меньше половины. Остальное — капиталоёмкость, энергетика и строительство, то есть те самые статьи, которые сейчас растут быстрее всего.

Для сравнения: чистые производительные инвестиции Китая составляют 23% ВВП, примерно в шесть раз выше американской ставки. Китай выпускает на 70% больше капитала на каждый доллар выпуска, чем Европа и США.

Вот здесь грубый счёт превращается в чистый. Не «сколько потрачено», а «сколько капитала осталось».

Что из этого следует

Соблазн свести всё к одной цифре — решить, что $1 трлн закрывает вопрос автоматически. Не закрывает. Даже при идеальных условиях сценарий закрывает меньше половины разрыва, а условия сейчас ухудшаются: инфляция входных затрат, задержки стройки, очередь на подключение к сети.

Дальше — что смотреть. Список важнее прогноза, потому что каждый пункт проверяем по публичным данным.

Валовая стоимость владения растёт именно там, где задержка превращает вложения в ещё не работающий актив.

Пока бездействует только один счёт — производительный. Всё остальное пересматривают вверх.

Прим. ред. В сентябре 2026 года вышел разбор мирового потолка роста около 1,3% в год. Новые цифры его не отменяют: они показывают, что капексный цикл не снимает ограничение роста, а делает его жёстче и измеримее.

Источники