44% стоимости токенизированных активов — это кредит. Домашние ссуды, автокредиты, займы под залог недвижимости. Казначейские бумаги США, которые принято считать лицом рынка, дают меньше.
Bernstein Research оценивает рынок RWA в $51 млрд, прибавив 42% с начала 2026 года. Частный кредит внутри этой суммы — около 44%, казначейские бумаги — порядка 30%, сырьё — 14%.
Витрина токенизации и её оборот разошлись. На витрине стоит госдолг США: понятный, доходный, скучный. Оборот делают ссуды, которые банк не выдал, а держатель токена купил напрямую.
Считать этот рынок можно по-разному. RWA.xyz видит $34 млрд. Bernstein прибавляет бумаги, которые живут на закрытых реестрах и только отражаются на блокчейне. Отсюда разрыв в $17 млрд.
Как витрина перестала быть крупнейшим сегментом
Два года назад спорить было не о чем. Токенизация означала казначейские бумаги. BlackRock запустил BUIDL в марте 2024-го, Franklin Templeton раскрутил BENJI, Ondo собрал OUSG и USDY. Институты заходили в госдолг: 4–5% годовых на блокчейне вместо нуля на расчётном счёте.
К середине 2026 года витрина выросла до $13–16 млрд. Крупный рынок по меркам криптоиндустрии. Оборот рядом с ней оказался крупнее.
Оценка рынка от Bernstein Research
Частный кредит — около 44% суммы, казначейские бумаги — порядка 30%. · Bernstein Research, май 2026
Казначейские бумаги остаются самым понятным классом. Частный кредит — самым большим. Разница видна на структуре рынка.
| Сегмент | Доля рынка | Объём | Кто ведёт |
|---|---|---|---|
| Частный кредит | 44% | ~$22 млрд | Figure Technology |
| Казначейские бумаги | ~30% | $13–16 млрд | BlackRock, Ondo, Franklin Templeton |
| Сырьё | 14% | ~$7 млрд | Paxos, Tether Gold |
Структура рынка RWA. Источник: Bernstein Research, май 2026 (расчёт через оценку в $51 млрд)
Логика институтов проста. Доходность казначейского токена привязана к ставке ФРС. Частный кредит платит больше, потому что несёт кредитный риск. Блокчейн снял с этого рынка главную издержку — бумажную сверку и ручной учёт.
Историю частного кредита уже проходили. В 2021 году DeFi-протоколы раздавали займы под залог токенов и называли это банком. Тогда всё закончилось волной ликвидаций. Сегодняшняя версия считает иначе: реальный заёмщик, реальная ссуда, реальный платёж.
Два способа токенизировать долг
Мировой рынок частного кредита оценивают больше чем в $1,5 трлн. Токенизированная часть — около $22 млрд. Это примерно 1,5% рынка.
Причина в том, как актив попадает на блокчейн. Путей два.
Первый — упаковка. Существующую бумагу оборачивают в токен: доля фонда денежного рынка, пай, облигация. BlackRock и Franklin Templeton пошли этим путём. Юридическая оболочка остаётся прежней, меняется способ учёта. Быстро и дёшево, но под токеном живёт офлайн-структура со своим управляющим.
Второй — выпуск. Ссуда рождается на блокчейне и там же живёт весь срок. Figure построила кредитора, сервисера и реестр внутри одной системы. Тяжелее: нужна лицензия, обслуживание платежей, секьюритизация. Зато нет разрыва между токеном и оригиналом актива.
Разница объясняет расхождение в цифрах. Провайдеры, которые считают только выпущенные нативно активы, получают меньший рынок. Те, кто прибавляет упакованные бумаги, — больший. $34 млрд и $51 млрд — это два определения, а не два рынка.
Ещё один слой — обслуживание. Упакованный токен переживёт смену управляющего. Нативно выпущенная ссуда держится на операционной машине эмитента. Отсюда интерес Figure к сервисным платформам вроде Kiavi: масштаб обслуживания становится главным активом.
Поэтому же секьюритизация получила рейтинг AAA от S&P и Moody’s. Рынок начал оценивать он-чейн долг по привычным правилам. Рейтинг важен не сам по себе. Он открывает доступ к капиталу, который не смотрит на криптоиндустрию.
Для читателя вывод практический. Если токен оборачивает чужой фонд, риск лежит в фонде. Если токен и есть ссуда, риск лежит в качестве этой ссуды. Первое ближе к биржевому продукту. Второе — к банку.
Figure: крупнейший игрок рынка
Figure Technology Solutions (Nasdaq: FIGR) — крупнейшая платформа рынка. По данным Bernstein, у неё $18 млрд токенизированных активов. Securitize и Paxos идут следом с $4,2 млрд у каждой. Аналитики The Block оценивают капитализацию протокола Figure в $23,35 млрд.
Активы Figure на рынке RWA
Первое место среди платформ, в основном частный кредит. У Securitize и Paxos — по $4,2 млрд. · Bernstein Research, май 2026
Рост идёт из потребительского кредита. За 2026 год Figure токенизировала $5 млрд ссуд. В апреле месячный объём достиг рекордных $1,3 млрд. На кредитную площадку Connect пришлось 56% объёма первого квартала.
Аппетит шире одного продукта. Компания завершила выкуп Kiavi — крупнейшего кредитора под ремонт жилья — и добавила автокредиты на платформе Hastra. Совокупно Figure и её партнёры выдали больше $30 млрд ссуд; в системе больше 480 партнёров. Свежая секьюритизация получила рейтинг AAA от S&P и Moody’s — впервые в блокчейн-финансах.
К платформе пристроены и деньги, и учёт. Токен YLDS зарегистрирован в SEC как ценная бумага и платит держателю доход; его баланс к концу августа — $446 млн. Реестр DART отвечает за залог и права на актив. Портфель кредитных линий под залог жилья (HELOC) оценивают в $18,4 млрд.
Рядом уже строят второй этаж. Платформа NUVA от Animoca Brands и Nuva Labs выводит около $19 млрд активов Figure на Ethereum: один продукт привязан к портфелю HELOC, второй — к токену YLDS с оборотом больше $500 млн.
Объём обеспечивают потребительские ссуды, а треть рынка и большинство сегмента — у одной компании.
Разрыв в оценках ($34 млрд против $51 млрд) — это не ошибка аналитиков, а вопрос о том, что считать токенизированным.
Юнит-экономика казначейского токена — спред к ставке. Юнит-экономика частного кредита — кредитный риск, упакованный в токен. Второе больше. И рискованнее.
Где здесь риск
Блокчейн убирает бумажную сверку. Кредитный риск он не убирает. Ссуда под залог дома остаётся ссудой под залог дома, сколько бы токенов её ни описывало.
Рынок частного кредита он-чейн вырос на потребительских ссудах, а не на корпоративных. Автокредиты Figure — это в том числе не первый сорт заёмщиков. Знакомый риск просто переехал на новый рельс.
Три места, где модель может сломаться
Качество портфеля. Потребительские ссуды чувствительны к рынку труда. Просрочка в одном крупном портфеле ударит по всей структуре токенов.
Концентрация. Треть рынка и большинство сегмента частного кредита — один эмитент. Сбой его системы или его реестра задевает весь рынок.
Ликвидность — отдельная история. Как мы писали в октябре, токенизация активов создаёт объём, но не рынок: $39 млрд на блокчейне и горстка держателей. Вторичной торговли почти нет. Пока токен живёт до погашения, вопрос ликвидности не болит. Он встанет, когда кто-то захочет выйти раньше срока.
Доля частного кредита в рынке RWA на декабрьском срезе
Объёмы Figure Connect по кварталам
Просрочка в потребительских портфелях токенизированных платформ
Итог по CLARITY Act и статус токенизации ценных бумаг в SEC
Что дальше
Bernstein держит $51 млрд как сегодняшнюю оценку. Citi Institute ждёт $5,5 трлн токенизированных активов к 2030 году, из них около $100 млрд — на частный кредит. Это в пять раз больше текущего сегмента за четыре года.
Удержит ли частный кредит лидерство?
Вероятность: 62% — структура дохода важнее моды на казначейские токены, а Figure и её конкуренты уже вложились в рельсы.
🟢 Оптимистичный сценарий (25%)
Последствия: сегмент растёт быстрее рынка, доля приближается к половине.
🟡 Базовый сценарий (55%)
Последствия: структура рынка почти не меняется, спор о методологии остаётся.
🔴 Пессимистичный сценарий (20%)
Последствия: капитал возвращается в казначейские токены, доля частного кредита падает ниже 35%.
Рынок токенизации перестал быть витриной одного класса активов. Он стал рынком долга — со сроками, ставками и риском. Это менее фотогенично. И куда серьёзнее.
